債券透視:新型冠狀病毒對債市的影響

04-02-2020

中國新型冠狀病毒肺炎感染人數急劇增加,全球市場對疫情產生恐慌並趨向避險,而亞洲市場首當其衝。

離岸高收益地產板塊:

銷售:考慮到當前武漢新型冠狀病毒爆發的規模, 我們認為疫情對開發商的即時影響會在2020年一季度銷售反映,今年的全年合同銷售指引較之前的預期按年增長10-30%稍微疲軟。但同時, 我們看到一二月份為地產銷售的傳統淡季, 而地產商也已經準備好調整推盤時間以應對目前情況。雖然在短期內銷售面對負面影響, 但我們認為影響短暫。一旦病毒得到遏制, 就可以迅速釋放被抑制的需求。

土地儲備:我們跟蹤的美元債的地產開發商中, 大多數都擁有分散的土地儲備, 而湖北省 (包括武漢市) 通常占土地儲備中建築面積的個位數百分點。我們預計開發商2020年的可售資源不會出現大幅短缺, 以支持年內合約銷售的溫和增長。

流動性:由於預期第一季度銷售放緩且市場前景不確定, 我們預計開發商在財務上將保持謹慎, 以維持流動性, 而土地購買和開工建設也將放緩。此外, 我們預計政策方針及對開發商的融資限制有望放鬆, 中期而言對市場帶來積極的因素。根據標普評級, 具有評級的開發商在2019年發行了價值740億的美元債券。此外, 自2020年初以來, 已發行的美元債券價值超過170億美元(投資級:15億; 高收益:159億), 已很大程度補充了今年到期約230億美元的再融資需求。

總括而言,我們認為新型冠狀病毒的爆發並不會摧毀需求, 而是將住房需求延遲,除非病毒爆發的時間長於預期,否則對信貸指標的影響是可控的。

離岸其他高收益板塊:

旅遊和消費相關的行業受新型冠狀病毒的影響最大, 我們認為影響或會持續兩至三個月, 但是這些行業的存續債券相對較少。除地產板塊以外的離岸高收益市場是主要由能源、大宗商品、公用事業和城投債組成, 隨著農曆新年假期延長, 運營有所中斷, 它們受新型冠狀病毒的影響卻較小。我們預計今年中央政府將採取更多刺激固定投資的措施來彌補消費的下降。

離岸投資級:

鑒於投資市場的不確定性,我們對投資級看法樂觀。美國國債收益率仍然較低,信貸風險相對可控。我們相信冠狀病毒疫情會在短期內影響市場。從期限的角度來看,我們將從長久期債券中獲利,並有選擇地在未來增加高貝塔係數的債券。

在岸市場:

一月中旬以來疫情成為人民幣債市走向的主線。十年期國債利率加速下行,春節前最後一個交易日跌破 3%。我們預計本周債市開盤仍將反映市場對經濟衝擊的預期和恐慌情緒,利率債收益率將會進一步下行。但我們認為疫情是目前影響市場的中短期因素,中長期債市將回歸基本面和宏觀邏輯。若新增和疑似病例出現拐點,市場情緒可望快速恢復,而二月是重要觀察的時期。

對於信用債,當下企業經營壓力明顯加大,一方面疫情影響復工,影響第二產業,尤其是製造業;另一方面,影響消費,代表第三產業也受壓。但我們認為疫情對於信用債也是短期因素,整體信用風險可控。以疫情最嚴重的湖北為例,全省5000多億信用債,70%為城投債,剩餘30%的債中的80%為國企債。考慮到財政支出和金融機構融資會向疫情控制、病人救治、物資生產方向傾斜,基本面較弱的發行體會在一二季度面臨再融資的壓力。同時,我們看到宏觀調控政策上也在發力,除了定向的流動性投放外,我們認為後續稅收調整以及專項債擴容等也會加大力度。

我們認為短期利率債機會大於信用債,利率債策略建議拉長久期。關注商業零售、服裝、傳媒等行業的基本面較弱的企業的信用風險。

參考2003年SARS影響,我們認為2020年上半年,中國經濟增速回落已經在所難免。從長時間來看,一旦疫情得到控制,對經濟的中長期影響較小。SARS得到有效控制後,03年下半年,中國經濟重回上升趨勢。目前,我們密切關注疫情變化。一旦疫情得到控制,市場會快速回到正軌。在此之前,我們會控制好倉位,關注受疫情影響較少但受此影響而出現超賣的債券。