宏观市场更新

10  月，美国就业市场持续降温下，美联储在议息会议上宣布连续第二次减息  25  个基点。然而，从主席鲍威 尔的言论来看，今年12  月当局并非一定会再度减息；市场最初亦因其偏鹰的论调而作出反应  –  美元走强、美 国国债（UST）孳息率上升，当中10  年期国债收益率更一度急升  16  个基点。另外，美国政府停摆期间导致 宏观数据出现「真空」情况，而随着停摆问题得到解决，市场焦点预期将重新回到美国财政状况之上。此外，美国最高法院愈来愈大机会于明年初推翻部份关税政策，一旦相关裁决落地，企业或可收回与关税相关的缴 款，但同时亦会令市场对美国财政赤字的忧虑再度升温。不过，即使关税政策被推翻，美国总统特朗普仍可 能透过其他法律手段维持类似的贸易措施，因此整体影响或只属短暂性质。

中国方面，10 月份出口按年意外倒退 1.1%，扭转早前9 月份的强势增长；事实上，欧洲、日本、南韩、台湾及东盟市场亦普遍见到出口放缓的情况，当中对美国出口的部份亦持续疲弱。与此同时，入口量亦同步大幅下降，尤其是与基本金属相关的入口活动，反映内需放缓迹象加剧。尽管中国全年贸易顺差仍有望创新高，但若出口放缓持续的话，可能会加剧目前房地产及消费表现疲弱等经济挑战。

信用策略与投资组合调整

亚洲信贷市场于 10 月维持稳健表现，在信贷息差收窄及美债孳息温和回落的带动下持续上行。市场普遍预期美国将进一步减息，加上亚洲整体经济增长稳健，使投资气氛偏向正面。亚洲投资级（IG）及高收益（HY）债券的信贷息差在上月分别再收窄 4 及 22 个基点。尽管相关息差已处于偏紧水平，但我们仍预期在中美关系缓和、美国利率下降、违约风险降低，以及技术面强势的支持下，相关息差可望于今年底至 2026 年继续保持稳定。

由于美国政府停摆事件有机会影响到美国第四季 GDP 走势，加上就业市场明显降温，市场预期美国进一步减息的可能性存在，撰写此报告时远期利率曲线反映12月有约 45% 机会再度减息。假若 12 月美联储如期再度减息，即当局在 2025 年已先后减息三次的前提下，我们相信美联储将于 2026 年初先行按兵不动，并视乎当时情况再调整未来息口取向。此举届时或会推升短期债孳息率，并带来相应的投资机遇。不过，假设 2026 年当局仍会进一步宽松的话，我们认为孳息曲线的中端位置（belly of the curve）仍具吸引力，并在短债息率回落及长债息率因财政与通胀忧虑而上升之间作出平衡。

中国最新的「十五五规划」强调科技、创新及结构性消费等高质量增长领域，同时提出抑制过剩产能、推动「反内卷」等政策，有助改善供需平衡。我们认为政府正朝着正确方向应对通缩与增长疲弱问题；随着增长压力逐步缓解，预期将有助改善亚洲信贷整体市场情绪。

本月投资操作方面，我们在亚洲投资级债券板块之中适度提高现金比重，以便在年底风险偏好有机会稍为回落时寻求更佳的增持机会。同时，在亚洲高收益债券方面，我们选择性地减持价格偏高的债券，并计划把资金重新部署到具备更佳获利机会的新发行债券之上。

^{资料来源: 惠理，彭博，MSCI，截至2025年10月31日。
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^{本文并未经证监会审阅。刊发人：惠理基金管理香港有限公司。}