宏观市场更新

美国第二季 GDP 增长强劲超出预期，年度化增长率为 3.0%，主要由净出口所带动，而国内需求则有放缓的迹象。当地通货膨胀压力持续，6 月 CPI 数据显示核心商品价格有上涨压力，而美联储是否仍然保持独立性的市场噪音, 均导致美国国库债券收益率上升；，更进一步扩大了通货膨胀压力。与此同时，7 月非农就业报告意外大幅下修至仅增加 73,000个工作职位，市场对此本预期为 110,000个，加上前几个月的非农就业报告已出现大幅下修的情况，增加了市场对劳动力市场疲软的担忧，同时助长了加快降息的预期。美国利率升势降温，10 年期国债收益率在这些因素的推动下，从 7 月中的高位 4.48% 回落至 4.21%。由于减税及开支增加，美国债务水平已上升至 29.5 万亿美元，加深了市场对于美国政府财政健康的担忧，并且为长年期国债收益率构成压力。

中国 2025 年第二季 GDP 同比增长 5.2%，但零售销售和固定投资增长疲弱仍是主要的经济压力点。中国国债收益率由月初的 1.65% 攀升至 1.71%，原因是市场预期中美有望达成贸易协议，并预期中国会有进一步的财政支持及债券发行以促进经济增长。

整体而言，随着美日及其他双边谈判取得进展，相关的贸易紧张局势亦有所缓和，不过更广泛的全球贸易谈判继续为债券市场带来波动。

信用策略与投资组合调整

尽管市场持续关注美國的滞涨风险，但亚洲美元债券整体仍然表现理想。亚洲投资级别债券（IG）及亚洲高收益债券（HY）的信用利差分别收窄 14 个基点及 31 个基点至 127 个基点及 557 个基点。整体而言，亚洲高收益债券在7月份表现优于投资级别债券。

尽管美国最新的就业报告疲弱支持了市场上的鸽派论调，但由于关税影响开始浮现，商品价格的通胀情况可能会在未来几个月有所加快，有可能破坏投资者对美联储的降息预期。假若美联储真的要在9 月降息，即将公布的通胀数据就必须符合市场的相应期望。

在投资等级债券方面，整体的到期收益率 (all-in yields) 仍具吸引力。我们的投资级债券投资组合受益于美国国债收益率的下跌。但由于关税带动的通胀及财政风险尚未完全被反映在市场价格之上，因此我们对于把债券持仓的久期延长的做法持审慎态度，并继续寻求更好的投资机会。

在美国宣布对印度进口产品征收 25%的对等关税后，印度将会再被美国额外征收 25% 的罚款，原因是美国回应印度持续在以折扣价购买俄罗斯石油的行为。由于印度对美国的出口占前者GDP 的 2.3%，因此印度整体的经济增长仍可能会因此而放缓。尽管如此，持续内部通脹降溫将支持印度保持在较低的利率环境，同时有利降低当地在岸的借贷成本。事实上，关税消息对我们投资组合中的印度信贷债券（包括可再生能源及商品）持仓并无太大影响，因为该等信贷债券的发行商并无直接受关税风险影响。整体而言，印度美元债券价格在上述的关税消息公布后仍保持平稳发展。

亚洲高收益债券在供给不足及市场追求收益率的支持下，表现明显领先。亦继续受惠于多元化的行业及地区投资，以及发债人直接受到关税相对较少影响、并拥有稳健基本面的因素所支持。另外，我们在信用利差收窄下从地产界别的部分债券中减持并锁定利润。

^{资料来源: 惠理，彭博，MSCI，截至2025年7月31日。
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