2015年下半年中國市場展望

31-07-2015

Value Partners-China Funds

1.  惠理對近期中國股票市場的調整有何看法﹖

中國股市在2015年6月開始出現正常調整,後來演變成慌亂的拋售潮。截至2015年7月8日,上證綜合指數在短短數週內從6月的高位急挫32%。霎時間,市場的「牛氣」轉為恐慌情緒。我們退後一步並冷靜分析,認為市場的波動並非真正崩盤。6月及7月初的下滑只波及近期入市的投資者,而大部分早期開始投資中國市場的人士仍能獲利。上證綜合指數從年初截至7月8日仍上升約8%,過去12個月則上升70%。這顯示市場並無出現真正恐慌,而投資者亦毋須對6月及7月的大幅跌市反應過度。畢竟,牛市是建立在翻越恐懼之牆的基礎上。

2.  市場為何出現如此大規模的調整?

過去數月股市大幅飈升,很多A股已估值過高。截至6月中,上證綜合指數分別較2014年7月及2015年初上升152%及60%,而深交所中小企業板由本年初至6月中則上升138%。由於中國股市由散戶投資者主導,他們在早前升市已累積龐大帳面利潤,隨着中國證券監督管理委員會(中證監)在6月下旬收緊孖展融資,這些投資者紛紛沽售持倉套現。此舉戳破了由熱錢造成的泡沫,並加劇市場的調整幅度。由於股價跌幅加快,去槓桿壓力上升,促使更多投資者尋求下行保障,各項因素不斷加劇從而形成惡性循環。

3.  這是否意味中國牛市的終結﹖

我們相信市場所經歷的可能只是持續牛市中的一次急猛調整。在載有中國特性的股市,需要不時出現猛烈的調整才能消除當中的泡沫,否則股市將無法維持穩健發展。實際上,情況沒有表面看來嚴重。

「中國特色資本主義」意味着政府擁有龐大的力量影響市場。政府的首要任務是保持股市穩健發展,而目前當局手上仍掌控大量足以達成目標的工具。舉例來說,政府有充裕空間下調利率及銀行存款準備金率。與西方國家相異,中國政府部門毋須經立法機構批准便能干預市場,以達到理想結果。中國央行已採取行動,向中國證券金融公司(由政府控制的孖展融資金融機構)提供資金,支持主要證券商在市場上買入股票。由於近期市場下滑並未引起社會或金融市場不穩,因此中國政府認為沒有迫切需要使用殺手鐧。

與此同時,影響市場最嚴重的部分泡沫已暫時消除。舉例來說,市場普遍將股市暴跌歸咎於過度使用孖展貸款買入股票,但在最近幾週,未償還孖展貸款金額已從6月18日人民幣2.3萬億元的高位降至不足人民幣1.5萬億元。按此下跌幅度,預計金額於7月中旬會降至低於人民幣1萬億元(即2014年年底水平)。

最重要的是,我們所青睞的在香港上市的H股,以及其它中國股票的估值均已變得更加合理,為股市持續健康發展帶來支持。截至2015年7月8日,MSCI明晟中國指數的預估市盈率約為9.2倍。而以滬深300指數為基準的中國A股,預估市盈率已下降至約13.5倍,較十年平均水平折讓9%。

4.  中國政府的救市計劃效果如何?

儘管市場調整初期政府的穩定市場措施力度不足,但決策當局在市場憂慮加劇的情況下加碼救市措施以維持投資者信心。在6月底,中國人民銀行宣布下調利率及存款準備金率,是2008年以來首次同日「雙降」。中國財政部亦宣布養老金投資股市的計劃,可向股市注入數以萬億計的養老金資金。與此同時,擁有國企身份的中央匯金公司亦介入行動,投入人民幣逾100億元申購上海四大藍籌ETF(交易所買賣基金)。

踏入7月份,中證監宣布暫停新股發行以防止市場流動性乾涸。21家券商同意出資高達人民幣1,200億元購買中國藍籌股及ETF,並在上證綜合指數4,500點以下「只買不賣」。同時,主要中國基金經理亦承諾積極購買股票基金。

面對A股市場跌勢,為了進一步穩住市況,中證監於7月8日宣布中國證券金融公司(證金公司)將擴大買股範圍,除大型藍籌股外,亦加入中小型股。同日,中國央行表示會透過貸款及債券等渠道,主動協助證金公司獲得充足流動資金。以上加強扶持的措施顯示官方救市決心堅定,以遏制金融系統風險。

5.  市場調整如何影響中國實體經濟及重要改革進程?2015年下半年中國宏觀經濟環境的前景如何?

投資者明顯再次變得審慎,而股市投機者集中的大城市可能會出現負面財富效應。儘管如此,我們預期市場動盪對中國實體經濟造成的影響有限。中國擁有全球最大的儲備,但財富主要集中於銀行存款及房地產,用於股票投資的金額估計只佔家庭財富的10%至15%。因此,即使投資者失去由股市賺得的「快錢」,亦未必會對消費或實體經濟相關部分造成顯著影響。

我們仍然對中國經濟保持樂觀,因為在政府加強政策支持下,經濟漸見起色。中國本地生產總值在第二季增長7%,與第一季持平。與此同時,第二季製造業經濟指標出現好轉跡象。樓市數據亦造好,6月樓價連續第二個月上升,而一線及二線城市的成交量亦大幅回升。若有關數據持續向好,以及佔中國本地生產總值主要部分的固定資產投資有所回升,則增長有望靠穩。另一方面,中國政府繼續致力確保市場流動性穩定,有助紓緩金融市場波動,並為企業提供喘息空間。中國人民銀行於2015年6月27日宣布將一年期基準利率下調25個基點,並將存款準備金率降低50個基點,是2008年以來首次同日「雙降」。中國政府一直竭力穩定金融市場,務求實現股市穩健發展以創造財富效應,從而刺激經濟增長。

至於改革方面,我們預計近期股市動盪可能會令中國的改革步伐放緩。中國政府確實有誠意開放金融市場,並進一步放寬進出國家的資金流,但現時政府在這方面可能會變得更加審慎,以確保其干預市場的力量。同時,國有企業的持續改革及寬鬆貨幣政策將繼續促進經濟增長。隨着當局有意將大部分國企轉型為混合所有制企業,我們預計此舉將有助提升國企的效率、盈利能力及共同利益,為推動經濟增長發揮作用。

6.  你認為中國股市中哪類股票具潛力?

H股: 截至2015年7月8日,H股市場的12個月預估市盈率僅約9.2倍,可謂估值最為低廉的中國股票市場。在H股市場之中,在滬、港兩地均有上市、而其H股較A股有較大折讓的企業尤其吸引。此外,市盈率約為10倍的中小型企業亦可被列入考慮之列,因為內地投資者的關注或有望支持它們在來年延續升勢。目前中國內地中小型企業股價已升逾數倍,部分股票的市盈率甚至超逾100倍。而香港的中小型企業估值明顯偏低,這將吸引內地投資者關注。

中資金融股:近期股市回落,投資者可在中國股票尋找價值機遇。我們較青睞中資保險公司,因為A股走高有助推升保險公司賬面值及內涵價值,令預測內涵價值持續上升,市涵率可望更趨吸引。再者,中資保險公司持續開拓新銷售渠道,亦有助減低對銀行分銷的依賴。另一方面,市場憂慮中資銀行低估不良貸款比率,令中資銀行的估值吸引。我們認為,因投資者對不良貸款比率情況過度悲觀,銀行現時的估值已全面反映箇中風險。

中國消費品股:中國大型家電企業基本因素良好,估值相對吸引,亦屬理想選擇。舉例來說,一家中國領先的冷氣機製造商市盈率低於10倍,股息率介乎5%至6%。該公司不僅估值及回報吸引,更無任何負債,基本因素相當穩健。另一方面,儘管近年中國政府積極反貪,導致官場消費下跌,但過去兩年中國大型烈酒生產商成功在私人消費領域擴大市場份額,故亦具備較高潛力。烈酒行業現正重拾增長動力,有助提升相關企業盈利能力。

 

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投資涉及風險。本報告並未經證監會審閱。刊發人:惠公司