2015年下半年中国市场展望

31-07-2015

Value Partners-China Funds

1.  惠理对近期中国股票市场的调整有何看法﹖

中国股市在2015年6月开始出现正常调整,后来演变成慌乱的抛售潮。截至2015年7月8日,上证综合指数在短短数周内从6月的高位急挫32%。霎时间,市场的「牛气」转为恐慌情绪。我们退后一步并冷静分析,认为市场的波动并非真正崩盘。6月及7月初的下滑只波及近期入市的投资者,而大部分早期开始投资中国市场的人士仍能获利。上证综合指数从年初截至7月8日仍上升约8%,过去12个月则上升70%。这显示市场并无出现真正恐慌,而投资者亦毋须对6月及7月的大幅跌市反应过度。毕竟,牛市是建立在翻越恐惧之墙的基础上。

2.  市场为何出现如此大规模的调整?

过去数月股市大幅飙升,很多A股已估值过高。截至6月中,上证综合指数分别较2014年7月及2015年初上升152%及60%,而深交所中小企业板由本年初至6月中则上升138%。由于中国股市由散户投资者主导,他们在早前升市已累积庞大账面利润,随着中国证券监督管理委员会(中证监)在6月下旬收紧孖展融资,这些投资者纷纷沽售持仓套现。此举戳破了由游资造成的泡沫,并加剧市场的调整幅度。由于股价跌幅加快,去杠杆压力上升,促使更多投资者寻求下行保障,各项因素不断加剧从而形成恶性循环。

3.  这是否意味中国牛市的终结﹖

我们相信市场所经历的可能只是持续牛市中的一次急猛调整。在载有中国特性的股市,需要不时出现猛烈的调整才能消除当中的泡沫,否则股市将无法维持稳健发展。实际上,情况没有表面看来严重。

「中国特色资本主义」意味着政府拥有庞大的力量影响市场。政府的首要任务是保持股市稳健发展,而目前当局手上仍掌控大量足以达成目标的工具。举例来说,政府有充裕空间下调利率及银行存款准备金率。与西方国家相异,中国政府部门毋须经立法机构批准便能干预市场,以达到理想结果。中国央行已采取行动,向中国证券金融公司(由政府控制的孖展融资金融机构)提供资金,支持主要证券商在市场上买入股票。由于近期市场下滑并未引起社会或金融市场不稳,因此中国政府认为没有迫切需要使用杀手锏。

与此同时,影响市场最严重的部分泡沫已暂时消除。举例来说,市场普遍将股市暴跌归咎于过度使用孖展贷款买入股票,但在最近几周,未偿还孖展贷款金额已从6月18日人民币2.3万亿元的高位降至不足人民币1.5万亿元。按此下跌幅度,预计金额于7月中旬会降至低于人民币1万亿元(即2014年年底水平)。

最重要的是,我们所青睐的在香港上市的H股,以及其它中国股票的估值均已变得更加合理,为股市持续健康发展带来支持。截至2015年7月8日,MSCI明晟中国指数的预估市盈率约为9.2倍。而以沪深300指数为基准的中国A股,预估市盈率已下降至约13.5倍,较十年平均水平折让9%。

4.  中国政府的救市计划效果如何?

尽管市场调整初期政府的稳定市场措施力度不足,但决策当局在市场忧虑加剧的情况下加码救市措施以维持投资者信心。在6月底,中国人民银行宣布下调利率及存款准备金率,是2008年以来首次同日「双降」。中国财政部亦宣布养老金投资股市的计划,可向股市注入数以万亿计的养老金资金。与此同时,拥有国企身份的中央汇金公司亦介入行动,投入人民币逾100亿元申购上海四大蓝筹ETF(交易所买卖基金)。

踏入7月份,中证监宣布暂停新股发行以防止市场流动性干涸。21家券商同意出资高达人民币1,200亿元购买中国蓝筹股及ETF,并在上证综合指数4,500点以下「只买不卖」。同时,主要中国基金经理亦承诺积极购买股票基金。

面对A股市场跌势,为了进一步稳住市况,中证监于7月8日宣布中国证券金融公司(证金公司)将扩大买股范围,除大型蓝筹股外,亦加入中小型股。同日,中国央行表示会透过贷款及债券等渠道,主动协助证金公司获得充足流动资金。以上加强扶持的措施显示官方救市决心坚定,以遏制金融系统风险。

5.  市场调整如何影响中国实体经济及重要改革进程?2015年下半年中国宏观经济环境的前景如何?

投资者明显再次变得审慎,而股市投机者集中的大城市可能会出现负面财富效应。尽管如此,我们预期市场动荡对中国实体经济造成的影响有限。中国拥有全球最大的储备,但财富主要集中于银行存款及房地产,用于股票投资的金额估计只占家庭财富的10%至15%。因此,即使投资者失去由股市赚得的「快钱」,亦未必会对消费或实体经济相关部分造成显著影响。

我们仍然对中国经济保持乐观,因为在政府加强政策支持下,经济渐见起色。中国本地生产总值在第二季增长7%,与第一季持平。与此同时,第二季制造业经济指标出现好转迹象。楼市数据亦造好,6月楼价连续第二个月上升,而一线及二线城市的成交量亦大幅回升。若有关数据持续向好,以及占中国本地生产总值主要部分的固定资产投资有所回升,则增长有望靠稳。另一方面,中国政府继续致力确保市场流动性稳定,有助纾缓金融市场波动,并为企业提供喘息空间。中国人民银行于2015年6月27日宣布将一年期基准利率下调25个基点,并将存款准备金率降低50个基点,是2008年以来首次同日「双降」。中国政府一直竭力稳定金融市场,务求实现股市稳健发展以创造财富效应,从而刺激经济增长。

至于改革方面,我们预计近期股市动荡可能会令中国的改革步伐放缓。中国政府确实有诚意开放金融市场,并进一步放宽进出国家的资金流,但现时政府在这方面可能会变得更加审慎,以确保其干预市场的力量。同时,国有企业的持续改革及宽松货币政策将继续促进经济增长。随着当局有意将大部分国企转型为混合所有制企业,我们预计此举将有助提升国企的效率、盈利能力及共同利益,为推动经济增长发挥作用。

6.  你认为中国股市中哪类股票较具潜力?

H股: 截至2015年7月8日,H股市场的12个月预估市盈率仅约9.2倍,可谓估值最为低廉的中国股票市场。在H股市场之中,在沪、港两地均有上市、而其H股较A股有较大折让的企业尤其吸引。此外,市盈率约为10倍的中小型企业亦可被列入考虑之列,因为内地投资者的关注或有望支持它们在来年延续升势。目前中国内地中小型企业股价已升逾数倍,部分股票的市盈率甚至超逾100倍。而香港的中小型企业估值明显偏低,这将吸引内地投资者关注。

中资金融股:近期股市回落,投资者可在中国股票寻找价值机遇。我们较青睐中资保险公司,因为A股走高有助推升保险公司账面值及内涵价值,令预测内涵价值持续上升,市涵率可望更趋吸引。再者,中资保险公司持续开拓新销售渠道,亦有助减低对银行分销的依赖。另一方面,市场忧虑中资银行低估不良贷款比率,令中资银行的估值吸引。我们认为,因投资者对不良贷款比率情况过度悲观,银行现时的估值已全面反映个中风险。

中国消费品股:中国大型家电企业基本因素良好,估值相对吸引,亦属理想选择。举例来说,一家中国领先的冷气机制造商市盈率低于10倍,股息率介乎5%至6%。该公司不仅估值及回报吸引,更无任何负债,基本因素相当稳健。另一方面,尽管近年中国政府积极反贪,导致官场消费下跌,但过去两年中国大型烈酒生产商成功在私人消费领域扩大市场份额,故亦具备较高潜力。烈酒行业现正重拾增长动力,有助提升相关企业盈利能力。

 

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投资涉及风险。本报告并未经证监会审阅。刊发人:惠公司